Archivo mensual: mayo 2014

¿Hacia dónde apuntará el ‘bazuca’ de Draghi?

En su última rueda de prensa, Mario Draghi constató la comodidad del Consejo de Gobierno del BCE ante la posibilidad de adoptar en junio nuevas medidas de política monetaria no convencional (compra masiva de activos). Las últimas informaciones hablan de que la institución monetaria podría inyectar al sistema hasta 200.000 millones de euros, aunque también cabría la posibilidad de que todo quedara en meras declaraciones. ¿Actuará finalmente? Y, en tal caso, ¿qué medidas podría adoptar?

De todas las opciones que se han barajado queda la impresión de que el BCE no espera que los estados liberalicen la economía y podría aprovechar la baja inflación para depreciar el euro y fomentar las exportaciones, una recuperación basada en quitar valor a la moneda de los ciudadanos en lugar de ofrecer valor y productividad.

El caldo de cultivo previo

La justificación para emplear este tipo de medidas sería la de no “resignarse a mantener una tasa de inflación demasiado baja durante demasiado tiempo”, según aclaró el propio Draghi en rueda de prensa, cayendo, sin embargo, en una contradicción con el propio comunicado del banco central, ya que el organismo considera que los riesgos de inflación están “equilibrados en líneas generales”.

En este sentido, las previsiones de inflación para 2014 y 2015 son claramente inferiores al 2% (objetivo de límite máximo del BCE, según estatutos). Pero, en cualquier caso, aunque sean los niveles más bajos en 25 años, no es un supuesto de deflación, sino de escasa inflación (0,7% último dato de abril).

Probablemente, haya otros hechos que estén pesando más en el Consejo de Gobierno de la institución monetaria: un lento y débil ritmo de salida de la crisis (que no se espera que cambie sobremanera), un euro que se mantendrá fuerte según las previsiones, y el hecho de que las medidas de expansión del balance tomadas hace un par de años por el BCE se estén revirtiendo porque las entidades financieras estándevolviendo la financiación prestada, al contrario de lo que ocurre con la Reserva Federal o el Banco de Inglaterra, entre otros (en el gráfico, la evolución del balance de estos dos bancos y del BCE, respectivamente).

Por tanto, aprovechando este escenario, lo que pretende el BCE sería, fundamentalmente, reactivar la economía (algo que, por cierto, no es objetivo del banco) buscando la depreciación del euro y, así, fomentar las exportaciones (tampoco el tipo de cambio está entre los objetivos del banco central, aunque políticos que ahora se presentan a las elecciones como el de centro derecha Jean Claude Juncker propongan incluirlo entre sus cometidos).

Es decir, dado que no espera que los estados liberalicen la economía, aprovecha la baja inflación para tratar de depreciar la moneda. Pero,¿qué medidas podría adoptar?

1. Rebaja del interés y tipos negativos

Parece que esta opción sería la más probable. Las últimas informaciones hablan de un recorte de los tipos de refinanciación y de depósito del BCE de entre 10 y 15 puntos básicos.

Esto significaría que a los bancos les costaría menos financiarse en el BCE y, al mismo tiempo, les costaría dinero mantener reservas en la institución monetaria (por primera vez habría tipos negativos). El objetivo de ambas medidas sería fomentar que el dinero salga del circuito interno bancario hacia la economía real.

Sin embargo, se estaría perjudicando a aquellos bancos que quieren mantener su liquidez en el BCE para mantener sus balances más saneados. Si los bancos no prestan a la economía real no es por inquina o animadversión, sino por la falta de solvencia de la demanda de crédito y la de los propios bancos. Entorpecer la recuperación de la solvencia de ambas partes alarga la crisis.

Por el contrario, se beneficiaría a aquellos prestamistas netos (especialmente bancos periféricos y franceses) e, indirectamente, a los gobiernos cuya deuda compran (gobiernos que no aprovechan estas facilidades para reducir el gasto y los impuestos, medidas que mejorarían la solvencia de la economía real).

Con todo, algunos analistas recuerdan que cuando los tipos negativos se han aplicado en otros países han solido ser más efectivos comomecanismos para depreciar la moneda que como una manera de estimular el crédito al sector real.

2. Préstamos a empresas

Otra posibilidad que se baraja es que el BCE empiece a financiar a las pymes. Sin embargo, no está del todo claro cómo se realizaría, si como lo hace Reino Unido, con financiación a los bancos para que éstos presten (el Funding for Lending Scheme), o mediante préstamos directos a las empresas.

Como han señalado algunos analistas, para que una política monetaria expansiva fuera sana debería estar destinada a que las empresas, mientras están reestructurándose, puedan afrontar sus restricciones momentáneas de liquidez. Una manera es la de financiar crédito comercial (a corto plazo) y de calidad con tipos de interés superiores a los del mercado. Es decir, tener una línea de liquidez ilimitada, pero que cueste más que el mercado y que sea deuda a corto plazo y de calidad (que se repague pasado ese corto plazo).

El cómo se acerquen finalmente las medidas que aplicará el BCE a esta manera de proveer liquidez a las empresas es lo que determinaría su utilidad y conveniencia. Cuanto más a largo plazo fueran los préstamos concedidos las empresas, más riesgo asumiría el banco central y mayor sería la distorsión (insolvencia e inestabilidad) en su balance y en el de los demás agentes del sistema. Además, a través de quién se otorguen los préstamos también influiría en el riesgo asumido.

3. Comprar acciones

Otra posibilidad sería que el BCE adquiera acciones de las empresaseuropeas. Con esto se elevaría la financiación de estas empresas, que podrían realizar nuevos proyectos de inversión. Al mismo tiempo, el incremento del valor de estas acciones beneficiaría los balances de aquellos bancos que posean estos títulos.

Son medidas que se implementaron en 1998 en Hong Kong o, actualmente, en Suiza, cuyo banco central destina el 10% de su balance a la compra de acciones.

Sin embargo, este tipo de medidas tienen riesgos obvios para el BCE, más allá de cómo se seleccionarían las empresas y a través de quién. Además, los efectos no serían tan directos sobre las pymes (que se supone que es una de las principales preocupaciones del banco), pues, probablemente, serían acciones de grandes empresas, aunque sí se beneficiarían de manera indirecta (las grandes empresas tiran de las pequeñas).

4. Compra de deuda pública a largo plazo

Si la autoridad monetaria hiciera efectiva la amenaza de comprar sin límite deuda pública, la OMT (Outright Monetary Transactions, cuya legalidad está pendiente de decisión por parte del Tribunal de Justicia de la Unión Europea), una posibilidad (eso sí, muy baja) sería la implementada por la Reserva Federal: comprar deuda pública a largo plazo.

Incluso algunos han propuesto que, en lugar de comprar deuda pública europea se comprara deuda pública de Estados Unidos (así se evitarían los problemas legales de este tipo de compras y se conseguiría la depreciación del euro).

Sin embargo, el Banco Internacional de Pagos ha publicado diversos trabajos en los que alerta de las grandes distorsiones que esto está creando y las dificultades de salir de este tipo de políticas de compra de deuda pública a largo, como están experimentando la Reserva Federal o el Banco de Inglaterra, y de cómo la crisis se está alargando por estas medidas.

Algunas de las adversas consecuencias de este tipo de políticas son la distorsión insostenible de la curva de tipos de interés (rendimiento de los activos según los plazos). Por ejemplo, modificando los rendimientos de la deuda soberana a más largo plazo, lo que, a su vez, provoca reasignaciones de las inversiones internacionales en este tipo de activos, influyendo no sólo en sus precios (y en los balances de los agentes que los poseen, los bancos, por ejemplo), sino también en los tipos de cambio.

De seguir por este camino, además, se estaría incrementando lainterdependencia entre bancos centrales y estados, puesto que su separación ya ni siquiera sería oficial: la política monetaria y fiscal estarían obligadas a coordinarse y la una sería determinante sobre la otra, y viceversa.

5. Compra de deuda a corto y medio plazo

Otra posibilidad es la compra de deuda pública a 3 años o menos, algo que también se ha propuesto por parte de diversos analistas. Esto seríamenos dañino para el balance del BCE que el anterior y minoraría los problemas de salida. Sería una manera de comprar tiempo para que los estados hicieran las reformas estructurales (liberalizaciones) que son las que realmente incentivarán el crecimiento económico.

Es entonces cuando surge una pregunta. ¿Por qué el BCE va a comprar tiempo si los estados (entre ellos España) no están liberalizando sus mercados? La respuesta sería similar al por qué del rescate del BCE en 2012: la reiterada esperanza en que economía crezca y ello salvara la papeleta a los estados.

Eso sí, puede que el BCE no esterilice la compra de deuda pública(es decir, que retire de la circulación las misma cantidad de dinero que se inyecta al mercado con la compra de bonos), y así intente depreciar el euro para aumentar las exportaciones -su gran objetivo, en última instancia-.

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Los españoles trabajan hasta el 12 de junio para el Estado

(Artículo publicado en Libre Mercado.)

Europa sigue subiendo los impuestos a los trabajadores. El trabajador medio europeo ha visto cómo debía pagar el 43,99% de su sueldo bruto en impuestos en 2010, a un 45,27% en 2014, de acuerdo con los cálculosrealizados por la fundación New Direction (que incluyen las cuotas a la Seguridad Social, el Impuesto sobre la Renta y el IVA que grava el consumo de los trabajadores).

De hecho, gran parte del incremento de la tributación del trabajador medio en Europa se debió a subidas del IVA. Un total de 19 de los 28 estados miembro subieron el IVA desde 2009, siendo las más importantes las subidas en Hungría, Reino Unido y España, con incrementos de más del 30%.

Día de la liberación fiscal

Lo anterior se traduce en que el día de la liberación fiscal en España es el 12 de junio: todo lo que gana el trabajador medio español durante los primeros seis meses del año va destinado a pagar impuestos al Estado, a partir del 12 de junio es cuando empezaría a ganar dinero para sí mismo.

De este modo, el empleado medio español paga un 44,56% de su salario bruto en impuestos, lo que equivale a decir que el trabajador que gana 18.407 euros al año, en realidad ha obtenido 33.200 euros del empresario, la diferencia se la queda el Estado a través de los impuestos mencionados. Dicho de otro modo, para que el trabajador medio gane 1 euro, el empleador debe desembolsar más de dos en Bélgica o Francia, y 1,68 euros en el caso de España (véase el siguiente cuadro).

Y ese sobrecoste, aunque sea desembolsado por el empleador, al final se traslada al trabajador, que termina por cobrar menores sueldos (a no ser que sean trabajadores más cualificados o menos prescindibles).

Opacidad en la fiscalidad al trabajo

Pero no sólo es elevada la fiscalidad sobre el trabajo, y no sólo no deja de subir, sino que, además, en la mayoría de países europeos dichatributación se hace a escondidas a través de las cuotas a la Seguridad Social a cargo del empleador, o a través del IVA, sin que el propio empleado lo vea reflejado en su nómina ni, por tanto, sea consciente de todos los impuestos que termina pagando. Una manera de calcular esa falta de transparencia de la tributación al trabajo es el peso que tiene las cuotas a la SS a cargo del empleador.

Así, a partir de los datos del informe, puede calcularse que España se encuentra entre los 9 países con mayor peso de las cuotas socialesa cargo del empleador, en concreto, un 23% del salario bruto, que excepto Francia, que sobresale en ocultación con un 34%, se encuentra entre los niveles más elevados, al contrario que Alemania con un 16% y Reino Unido e Irlanda con un 10%. Un porcentaje que llega al 40% si le añadimos las retenciones en forma de cuotas a la SS a cargo del empleado e IRPF (resultados similares a los de otros analistas).

No obstante, hay que tener en cuenta que la otra pata menos visible de la tributación es el IVA, y para dicho impuesto el estudio ha realizado un supuesto muy conservador, al considerar que sólo el 32,5% de la renta del trabajador está gravada por el IVA. De ser mayor la proporción que el trabajador medio destina al consumo, sus impuestos serían muy superiores al 44,56% calculado en el estudio.

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